日前，古井贡酒召开2020年度网上业绩说明会。会上，有投资者提问，如何看待近期股票连续两日近乎跌停的走势，古井贡酒总经理周庆伍表示，公司经营情况一切正常。
不过，此番回复股民多不买账，有投资者依然在网上发出质疑声音。自古井贡酒财报披露，2020年公司营业收入出现十年来首次负增长，归母净利润、扣非净利润均有不同程度下降后，近期古井贡酒的股价跌幅在酒类股中居前。
从短期来看，业绩疲软是原因之一，而从长期分析，高端之困、全国化“失利”或许也导致了资本对古井贡酒信心不足。
其实，为了从徽酒龙头变身全国性酒企，古井贡酒也做了不少努力。2016年，古井贡酒实施“外延式增长”的措施，先是耗资8.16亿元，收购湖北省酒企黄鹤楼酒业51%股权，随后，“年份原浆”品牌牵手央视春晚。同时，古井贡酒也大刀阔斧的扩产能，扩市场，并连续多年保持着超高的销售费用，意图通过营销打开省外市场。
不过，从目前来看，古井贡酒收获甚微。2020年，其来自华中地区营业为90.15亿，占总营收的87.60%，华北和华南地区的营收分别为6.93亿和5.80亿元，合计占比不到15%，其中，华南地区更是连续五年增长停滞不前。
此外，花重金收购的黄鹤楼酒业因受疫情的影响，不仅未完成其业绩目标，也打乱了古井贡酒全国化的节奏。更甚者，原先固守金汤的安徽市场，如今首尾两端也面临更大压力。
营销费用异常，年份原浆卖不动？
“年份原浆，为胜利干杯。”
在安徽机场、高速公路和各大火车站，随处都能看到年份原浆的广告。作为古井贡酒的代表产品，年份原浆系列从百元的古5到千元古26，中高低端全线覆盖，其中，古26定位高端，对应1500元以上价格带，4大高端战略单品分别为古7、古8、古16、古20，价位在200-800元。
虽产品线齐全，但由于缺少核心大单品，再加上主推的古20，定位为次高端产品，古井贡酒相较于同在百亿阵营的其它酒企，核心单品的毛利率并不高。
财报显示，2018年以来，古井贡酒的毛利率出现了趋势性下滑。2020年，古井贡酒实现白酒产量83668吨，同比下滑3.75%，销量86930吨，同比下滑10.8%，毛利率为75.23%。
其中，年份原浆营收为78.34亿元，毛利率81.50%，同比下滑了1.66个百分点；古井贡酒营收为13.8亿元，毛利率为60.24%，同比下降5.81个百分点；黄鹤楼实现营业收入4.22亿元，毛利率为68.58%，下降4.75个百分点。
此外，古井贡酒2020年的销售费用为31.21亿元，销售费用率高达30.31%，远超出同在百亿阵营的山西汾酒、洋河股份、泸州老窖等酒企，在A股酒类上市公司中，仅次于青青稞酒的40.65%，相较于其余3家徽酒，口子窖的13.62%、迎驾贡酒的12.17%，金种子酒的26.03%也要高出不少。
拉长线来看，2017年-2019年，三年时间，古井贡酒共计实现营收260.71亿元，营销费用共计80.38亿元，占比高达30.83%。高昂的销售费用投向了哪里？以2020年为例，古井贡酒的销售费用结构中，广告费、促销费、人工成本三项占比最大，其中，薪酬+劳务费用占总营收12.65%，则说明古井贡酒采取的是“人海战术”。
值得一提的是，受疫情影响，各大酒企的差旅活动一度停止，出现不同幅度的下降，而古井贡酒差旅费却同比增长，财报显示，2020年，古井贡酒的差旅费高达1.34亿元，同比增长0.10%，位居上市酒企中第一。
市场主要集中在以安徽为首的华中地区，为何差旅费比全国性酒企还高？古井贡酒总经理周庆伍在业绩说明会上称，公司围绕“十四五”规划目标提前储备销售人员，精耕市场，增加相应支出。
而被称为酒企“蓄水池”的合同负债，2020年，古井贡酒仅为12.07亿，占总营收的11.73%，再加上渠道库存积压，存货周转天数不断增加，有业内人士分析，这或能证明古井贡酒年份原浆的终端话语权并不强。
此前，古井贡酒还多次通过旗下古20等产品涨价，冲刺高端白酒赛道。其最新一次在今年3月，古井贡酒发布《关于下发年份原浆古20产品价格调整的通知》，根据提价通知，52°古20经销价上调60元/瓶，零售价调整为899元/瓶。5月16日，新京报记者在古井贡酒天猫官方旗舰店浏览发现，52度500ml的古20活动券后售价700元，月销53瓶。
黄鹤楼酒业成“拖油瓶”？
2019年，刚跨入“百亿俱乐部”的古井贡酒信心满满，提出了后百亿战略，规划在未来5年（2020-2024年）内收入达到200亿元，其中，省内市场计划占比60%，即120亿元。2020年初，疫情的突至，古井贡酒此后在2019年年报中定下目标，计划在2020年实现营收116亿元，较上年增长11.36%。
然而，2020年古井贡酒的营业收入仅为104.17亿元，较目标减少了11.83亿元。细拆来看，这部分营收的减少主要因为旗下黄鹤楼酒业营收未达标。
2016年，已成为徽酒龙头的“古井贡酒”开始酝酿外延式增长—寻求收购别的品牌白酒，借财务并表增加营收和利润，成为全国性酒企，迈进百亿阵营。同年4月，古井贡酒耗资8.16亿元， 收购了湖北省白酒企业黄鹤楼酒业51%股权，开启了“省外+省内”双轮驱动战略。
彼时，黄鹤楼酒业的营收并不稳定，2013年，黄鹤楼酒业曾公开宣布，当年同比上一年度上升29%，销售额过十亿元。而后，黄鹤楼酒业的营业收入出现下滑，据21世纪报道，2014年，黄鹤楼酒业实现销售收入9亿元，2015年实现销售收入约8亿元。
按照收购约定，股权交割日后的第1-5年，古井贡酒将帮助黄鹤楼酒业实现营收分别为8.05亿元、10.06亿元、13.08亿元、17.01亿元、20.41亿元，新京报记者对比发现，其要求黄鹤楼酒业的增速高于古井贡酒当时约15%的三年复合增速。
根据以往年报数据显示，2017年-2019年，黄鹤楼酒分别实现营业收入8.06亿、10.07亿、13.1亿，对应净利润为0.81亿、0.99亿、1.3亿，均属于刚刚达到协议目标。
2020年，黄鹤楼酒业原本计划承诺完成17.01亿元的业绩，但是受疫情影响，黄鹤楼酒业实际上只实现营业收入5.16亿元（含税），同比下降55.27%。
值得注意的是，古井贡酒距离年度营收目标的差距，正是黄鹤楼酒业所缺失的营业额。
营收、净利润出现下滑后，古井贡酒在二级市场表现开始疲软。4月29日，古井贡酒披露年报后的两个交易日，其股价连续跌停，近一个月，古井贡酒的股价跌幅在酒类股中居前。
营收增速放缓，古井贡酒如何守住市场？
2020年，泸州老窖、山西汾酒纷纷提出了重回“行业前三”的目标。其实早在10年前，古井贡酒也打出过“前三”目标，然而，迄今为止，已经过了10年之久，古井的“前三”征途却还在路上，而且，似乎更加艰难。
截至目前，古井贡酒营收在19家白酒企业中排名第六，且被排在前位的酒企不断拉大差距。2018年-2020年，古井贡酒与山西汾酒的营收差距由7.58亿元扩展至23.9亿元，净利润被山西汾酒反超。
古井贡酒2020年年报截图。
不仅如此，古井贡酒近些年营收和增速均在不断放缓，2020年，古井贡酒的营业收入更是出现十年来首次负增长，归母净利润、扣非净利润均有不同程度下降。财报显示，2018年-2020年，古井贡酒营收增速分别为24.65%、19.93%以及-1.20%，同期净利润增速分别为47.57%、23.73%、-11.58%。
分地区来看，古井贡酒的市场主要集中在安徽为首的华中地区。2018年-2020年，古井贡酒来自华北的营收分别为4.36亿元、5.57亿元、6.93亿；来自华中地区的营收分别为78.67亿元、93.27亿元、90.15亿；来自华南的营收分别为5.21亿元、5.57亿元、5.80亿元。
对比发现，其大本营安徽所在的华中市场营收增速出现断层下降，分别为25.47%、18.55%、-3.34%；毛利率也从2018年的79.05%下降到2020年的75.49%。
一方在缩减，一方在追赶。据浙商证券发布的报告，徽酒市场中，600元以上的高端价格带主要由茅台、五粮液主导；300-600元集合了剑南春、洋河等品牌。其中，剑南春表现相对稳定，洋河利用“分公司+事业部”的运营模式，不断下沉安徽市场。30元以下的低端市场，则被牛栏山、老村长等光瓶酒企业掌控。本地酒企产品价格集中在 50-300 元，只能在有限的价格带内竞争。
或许是感知到了酒企竞争的压力，2020年底，古井贡酒进行大刀阔斧的扩产能，扩市场，打出了“收购酒企+募集资金”组合拳，先是出台50亿元技改再融资预案，接着又宣布收购明光酒业。
5月14日，周庆伍在古井贡酒2020年度网上业绩说明会回复投资者提问时表示，新项目建成后，公司成品酒设计产能总计能达24.5万吨。相当于在目前11.5万吨的基础上增加13万吨，实现再造一个古井。
不过与积极扩张产能相比，古井贡酒的产能利用率并不高，财报显示，2017年至2019年产能利用率仅为70.87%、72.43%和81.57%。